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    從數據看新股密集破發 打新穩賺時代已成過去

      證券時報記者 張娟娟

      近段時間,新股接二連三破發,令不少投資者對打新望而卻步。10月至今,A股市場破發新股已達到10只,破發數量創近15年新高。從背后原因看,估值、定價過高是新股破發的重要因素之一。

      新股發行制度逐步完善

      歷經30余年,中國資本市場在不斷摸索中前行,新股發行制度也歷經三次重大改革。2014年以前,A股市場新股上市首日不限價;2014年后,主板、中小板和創業板新股上市首日漲跌幅限制為44%,次日起漲跌幅限制為10%。2019年后,科創板和創業板先后實行注冊制,兩大板塊新股上市首日均不限制漲跌幅。

      在限定上市首日漲跌幅以前,2010年至2012年曾出現大面積的新股破發,總數超140家。受此影響,2012年11月至2014年1月,A股曾出現14個月的新股發行空窗期。

      2014年新股發行制度改革后,由于普遍定價較低,新股極少出現破發現象??苿摪?、創業板實施注冊制以來,新股破發也較少,且科創板新股上市首日平均漲幅超170%,創業板新股上市首日平均漲幅超180%。新股破發潮主要從新股詢價機制改革后開始,由于定價明顯提高,一二級市場差價縮小,導致新股密集破發。

      破發在全球市場很常見

      注冊制試點已實施兩年有余,新股發行有條不紊。截至11月17日,A股市場今年內已上市新股460余只,融資規模超過4500億元,數量創歷史之最,融資金額為歷史第四高。新股詢價機制改革后,有10只新股上市首日即跌破發行價,以至于投資者申購熱情大大降溫,個股棄購率創歷史。

      事實上,新股破發在全球市場很常見。以港股、美股來看,新股上市首日破發率均超過20%。A股市場新股上市首日破發率最低,僅5%左右,最近一年破發率為2.2%。

      英國、日本、新加坡市場中,新股首日破發率超過15%。另外,港股新股首日破發率正不斷走高,近3年已超過30%,最近一年已接近40%。

      破發內在原因:

      估值、首發價格偏高

      為何10月后新股會接連破發?從背后邏輯看,主要有內在和外在的兩大主因。

      從估值來看,新股詢價機制改革前后對比發現,10月以后上市的新股平均市凈率3.2倍,10月以前平均市凈率為2.33倍,改革后新股市凈率估值提升了37%。從市盈率看,10月后上市新股平均市盈率為44倍,10月以前平均市盈率為31.22倍,改革后市盈率估值提升了41.5%。

      同時,新股高價發行開始非常普遍,10月后發行價超過50元的高價新股達到10只,占當期發行新股比例近四分之一;今年初至9月末,發行價超過50元的新股占比只有11.7%。

      從破發的10只新股看,大多數是估值較高的個股。以上市首日破發最明顯的成大生物看,公司首發市凈率5.42倍,首發市盈率54倍,發行價格更是達到110元,這樣的估值遠遠高于詢價機制改革以前的新股。整體看,上市首日破發的10只新股市凈率都超過3倍,市盈率超過50倍的有6只,發行價超過50元的也有6只。高股價高估值成為新股破發的一大誘因。

      從行業估值來看,破發新股平均發行市盈率是同期可比行業市盈率的2倍,10月后上市的科創板新股平均發行市盈率也比同期行業平均市盈率高。

      不過與美股相比,A股新股的首發市盈率不管是均值還是中位數都要低很多,這也是A股比美股破發率低的原因。

      破發外在原因:

      市場情緒等因素影響

      歷史數據統計,上市首日、次日或之后破發新股并不在少數。自2000以來,A股出現了七輪新股破發潮,除2021年外,主要集中在2007年至2008年、2010年至2012年、2018年三個時期,這些時間段里均出現市場情緒不佳、流動性趨緊的外部環境。

      復盤歷史發現,在新股限價前流動性是股市破發的催化因素。具體來看,2018年2月-10月,M2(廣義貨幣)同比增速均值8.3%,社融(新增)月度平均增速為負數,2012年末至2013年末,社融平均增速略低。

      今年10月份,雖然新增社融同比增長不少,但從杠桿資金來看,融資融券交易額不到1.3萬億元,低于今年1月至9月的平均成交額1.9萬億元。10月日均成交額也創下自7月份以來最低水平。杠桿資金是風險資金的代表,杠桿資金成交額大幅下降意味著流動性的退潮。另外一項數據顯示,10月份以來國債利率也有所上調,10年期國債利率日均接近3%,高于8月、9月的日均收益率。

      破發的時間段內,A股大盤指數表現遜色,多為下跌狀態。2008年上證指數回撤較高,2010年跌幅超過35%,2018年跌28%以上,2021年漲幅甚微。

      詢價新規重塑打新生態

      注冊制下,定價權交予市場,出現新股破發,是一二級市場對新股定價博弈的重要體現。

      根據詢價新規,新股詢價時最高報價剔除比例由“不低于10%”調整為“不超過3%”,同時還取消了新股定價突破“四值孰低”時需延遲發行的要求。這兩項修訂客觀上為新股定價中樞的抬升打開了些許空間。必須明確的是,“詢價新規”并不能強制機構去報高價,最終的定價仍由機構自身主導。

      詢價新規以來,機構對新股預測定價的平均值上限接近180元,下限近150元,注冊制后至詢價新規之前,機構預測定價上下限平均不到55元。注冊制新股詢價新規加強了新股定價市場化,使得報價博弈加強、難度加大,出現首日破發在預期之內。

      業內專家提醒,在發行定價市場化水平顯著提升背景下,公司的基本面因素將成為決定打新收益率的重中之重。未來隨著注冊制改革深化,優勝劣汰機制將進一步發揮作用。因此,投資者在打新時,應該更關注公司的基本面。

      理性看待破發

      新股破發在成熟的市場十分常見,美股市場今年內首日破發新股數超過A股過去30多年的總和。詢價新規以前,新股上市就破發是很少見的。詢價新規的出爐,新股定價機制進一步與國際市場接軌。破發初期或許會讓投資者產生打新不再是“香餑餑”的感受,但是破發背后,體現了中國資本市場的良性發展。新股破發導致打新收益率下降,倒逼機構投資者主動提升定價能力。

      股市無“常勝將軍”,長期以來,“打新必賺錢”的動機下,不少投資者參與新股打新的熱情高漲,忽略了對上市公司基本面的研究。

      專業人士認為,新股破發常態化是“好事情”,隨著多層次資本市場不斷發展,以及退市制度的逐步完善,上市公司的稀缺性必然降低,企業估值最終還是要回歸基本面。無腦打新時代必然是過去式,投資者應保持理性,立足長遠,聚焦企業基本面和估值。

    附件:

    深圳全国空降